海螺交流：外延扩张力度有望加大

事件：

针对公司近期经营动态，2014年5月6日，我们组织了海螺水泥（600585）三地投资者的现场交流会，与公司执行董事章明静、董秘杨开发等高管就行业景气走势、公司经营状况等热点问题进行了交流，下文是此次调研交流纪要。

纪要:

一季度以来，公司水泥熟料库存及销量等运行指标均表现良好，日出货量维持在  70-80万吨左右，库容比在 56%-57%左右。公司继续追求产量和效益，其中一季度产能运转率比去年全年（90%）还要高。公司一季度销量同比增长 4%。

从一季度情况来看，公司对后续发展较有信心。公司认为，水泥行业结构调整基本已经完成，供求关系也处在持续的好转过程中。从 2012年下半年开始，水泥行业开始从低谷逐步回升。

一季度水泥熟料综合单位成本比去年同期低了 1元/吨。综合成本下降幅度小于煤炭成本下降幅度部分原因是公司加大了熟料采购比例。环保对公司成本的影响不大，脱硝改造仅导致吨成本上升 2元左右（公司使用分级燃烧法+SNCR，比其他企业节省   3元/吨成本）。目前海螺水泥 70％的生产线都完成了环保脱硝改造。

与三月份相比，四月份的销量基本持平略有增长，吨毛利环比三月份有所提升。

关于外延式扩张

并购战略：公司发展战略已由“新建为主”转为并购，正式进入并购时期。2014年一季度开门红，公司外延式扩张有所突破，将会提高海螺水泥在市场上的话语权。就整个水泥行业而言，并购进程会加快，大公司的规模将保持持续增长，集中度会提高。中建材、华润公司由于种种原因并购步伐放慢，对于海螺水泥而言是一个好机会，市场竞争压力较小。

并购标准：熟料生产线必须有矿山资源，要满足生产线长期运行的需要；生产线的工艺设计要完整，必须是新型干法生产线；合法性，所有工厂的批文和权证要齐全；未来区域市场要有潜力。以上四个标准是定性的，具体细节则会参照市场情况和需要在并购过程中与合作方洽谈。在方式上非常欢迎并购方参股。

并购吨 EV：从目前收购来看，水泥吨 EV在  380-400元左右（不一定配套余热发电）。竞争对手收购成本大部分是 400-450元左右。新建的熟料吨  EV在  300-350元左右（包括配套余热发电），水泥吨 EV要再加  80-100元左右。

行业并购趋势：现在是大企业并购小企业，未来有可能在大企业之间横向整合。

销量目标

2015年计划销量达到  3亿吨，每年销售增量为  2500-3000万吨，未来三年增量也可能超过这个规模（并购弹性比较大）。海螺水泥在资金管理上没有问题，将积极推进并购速度。海外产能布局方面未来缅甸、印尼、越南各有 1000万吨的发展规划。

分区域市场分析

看好东部地区，虽然需求在全国平均水平之下，但新增供给量很少，江浙沪包括安徽在内，预计今年不超过两条生产线投产；华南地区供求关系也会改善，需求比东部地区强，新增供给比去年减少 50-60%；西南地区在底部徘徊，比去年有小幅度改善，云南贵州有压力；西北陕西供需良好，甘肃相对有压力；公司对新疆的布局是一个长期的战略，资源丰富，最近三月开始中央加大投入，前两年新增产能消化，市场开始逐步回升，从近期青松建化和天山水泥销售来看总体已经开始回升。

海螺水泥在东部占比高，在西部比重小，但都有增长空间。海螺水泥要做到区域龙头还需要很长一段时间，但是现在有决心要做区域第一。各个区域企业的竞争格局来说，前三大企业排名会比较稳定，4-7位可能会有变化。

城镇化进程

从今年的政府工作报告来看，基础设施投资速度将变缓，但是规模不一定会降低。未来投资将集中在城镇化领域：1）长江经济带的发展，从上海到重庆 11个省市，有  10个省是海螺水泥销售市场，海螺水泥70%的销量集中在这个区域。2）北上广等超级大城市要减负，会发展以省会城市为中心的城市群，以高铁作为连接。从去年四季度到今年高铁项目启动快，安徽周边较多。3）县级城市就地城镇化，高速公路网没有触及到的县级市高速公路投资规模正在扩大。

产品结构变化

大力发展骨料。公司不后悔前几年没有涉足混凝土行业。目前混凝土产能利用率还很低，只有  20%左右，应收账款高。海螺水泥从去年开始生产骨料，今年将加大投入，将产能提高至一亿吨。骨料是资源型产品，国家对资源管制严格，为了环保治理也将关闭小作坊，但骨料需求旺盛，建筑公司、电厂和水泥厂都需要。骨料毛利高，不需要加工，开采下来就能直接销售。海螺水泥拥有资源和物流的优势。一亿吨骨料将给公司带来20-30亿的收入。预期海螺水泥将成为骨料市场上的龙头企业。

水泥、熟料销售比例。公司水泥熟料结构比将会持续变化，最终会把熟料全部转化为水泥销售。以前的战略是在没有资源的地方通过建粉磨站的形式占领市场，今后将减少料生产。随着现在环保成本、劳动力成本的提高，水泥行业高成本时代到来，熟料可能会从国外进口。公司发展的策略是对东南亚进行战略局。

房地产对水泥需求影响

目前来看，地产投资下滑对水泥销售影响不大。水泥销售分布方面，基础设施占  40%左右，农村城镇化占 30%左右，房地产占 30%左右。在近五年房地产调控过程中，海螺水泥慢慢减少对房地产的依赖，增大基础设施和城镇化建设的比例。未来还有旧城区的改造、经济适用保障房的建设、城市升级中地下管网的改造、轨道交通的建设等等项目，仍然会支撑水泥的销售。今年下半年水泥价格不会有大幅度下降，水泥价格保持常态，行业自律有共识，淡季不会大幅度降价，旺季也不会大幅度涨价。

水泥行业比较优势

资本市场应该接受各行各业高增长时代结束的事实，水泥行业现在处于健康正常的发展状态。公司对水泥行业发展充满信心。水泥与钢铁煤炭等传统行业相比，没有历史包袱，不用改制，混合制所有制走在前列；行业内产品结构调整已经完成，产能并不过剩；水泥是刚性消费和区域性产品，拥有不可替代性；从 1992年价格并轨到今天水泥是最市场化的行业。

低标号水泥取消的影响

低标号水泥的淘汰将大幅减少行业总产能（占供应量总量 60%左右，影响绝对值在  3-4亿吨左右）政府要求一步到位取消，但公司认为这是一个逐步落实的过程。会有过渡期：生产许可证一年一换，到期将取消 32.5标号水泥；转化为其他品种的水泥，如特种水泥等。

取消原因：国家对于掺混合材料的标准是  30%左右，大部分中小企业掺混合材料的比例在 40%-50%甚至  60%。这对水泥品质产生了很大的影响，造成了桥梁坍塌等事故。国家决心修改建筑标准，从水泥行业到住建部和工信委都将着手实施。住建部在招标过程中便会引导市场淘汰低标号品种，建筑使用材料招标将没有 32.5标号水泥。

水泥生产线审批权下放的影响

审批权下放到地方政府，对业内竞争影响不会太大。即使有新的投资者进入水泥行业，也只能在存量中进行调整和优化，只能购买批文或者并购。水泥是高耗能行业，各地政府对开设新的生产线并没有很大的积极性，并且土地和矿山指标也并没有结余。

水泥行业需求中长期走势

去年水泥需求为 24亿吨，这样的量未来难再有大幅增长，未来只会在总量里有一些结构调整，需求增幅约在 5%-10%左右。预计到 2020年水泥需求将达到顶峰。煤炭价格对水泥行业盈利的影响水泥行业盈利的提升主要是来自供求关系的改善，在供求关系好转时，煤炭价格下降对水泥盈利的影响可能会更加明显。预计煤炭价格与去年持平或者略低，价格继续大幅下降空间不是很大。

近期个别区域水泥价格下调原因

今年一季度的水泥价格比往年高。按照惯例，在淡季来临之前，年前水泥价格就会下降，年后保持低价位运行再慢慢回升。但是去年底价格降幅较小，所以一季度价格环比基数非常高，个别区域水泥价格有所回落也是正常的。苏南为什么旺季停窑停窑主要是因为苏南部分企业的库容比太高，它们建库时库容太小，周转能力差。此次停窑对海螺水泥没有影响。

后续是否会继续增持冀东水泥

公司积极看好目前价位的冀东水泥。冀东水泥生产线大部分是新建的，资产质量高。海螺水泥对冀东水泥的投资属于战略考虑，目前冀东股价对应的吨EV比公司收购非2020欧洲杯夺冠热门 对价还低。但是冀东水泥在管理运营上还有改进空间，需要解决激励机制的问题。

目前股息率偏低，未来什么时候上升

海螺水泥股息偏低,原因是近年来公司资本投资较大,随着并购项目的扩大,公司今年资本投资有可能突破85亿。未来如果公司走过快速发展期，资本投资速度放缓时股息率可能会提高。

合肥节能减排

对于政府来说,节能减排是一个长期的目标。前期合肥节能减排计划有所推迟，但是后续将会执行到位，公司将密切关注相关政策动向。

大用户直购电

政府在部分地区开始推进大用户直购电。海螺水泥利用物流优势为电厂提供煤，采购供电厂的电。基本上与水泥厂靠近的电厂都和海螺水泥有相关业务来往。直购电电价比之前便宜五分钱/度左右（10%）。

水泥窑协同处置固废

政府41号文提出：未来全国10%的水泥窑都要协同处理城市生活垃圾，公司认为，实际比例会更大。靠近城市的水泥生产线都希望做生活垃圾处理，一方面是企业的社会责任，另一方面也有利于得到政府补贴。海螺创业在积极推进相关项目。