行业并购风起云涌 山水水泥打响控制权保卫战

1994年3月29日，以君安证券为首的股东代表突然狙击万科管理层，引发了对于股东会与经理层关系、公司治理机制、多元化与专业化等众多激辩，这一资本市场的轰动事件后来被大家称为万科“门口的野蛮人”。

2008年成功登陆港交所的山水水泥（00691.HK）如今也面临着相似的困境：因为遭遇同行天瑞水泥（01252.HK）的突然增持，导致公众持股量低于联交所规定的25%底线，按照规定公司股票只能停牌，直到公司恢复25%的最低公众持股量。这一现状引起了投资者和媒体的关注。

“我们和天瑞方面正在沟通，对方已表示正视这一事实，力求妥善处理的意愿，但何时复牌还不知道。”山水水泥党委书记陈学师近日对《证券日报》记者表示。目前，天瑞水泥已成为山水水泥的第一大股东。

值得注意的是，此次增持虽然并不罕见，但背后似乎还与山水水泥内部的“家务事”相关。

“家务事”一波未平一波又起

2013年11月，山水投资推出了《境外信托退出性收益分配方案》和《股份回购方案》，按照这两份方案，当初3940名山水职工和7名显名股东，均可以自愿选择股份变现。一石激起千层浪，方案一出，于玉川等7名显名自然人股东极力反对。这7位显名自然人此前均是担任山水水泥的副总级高管，分管生产、技术、销售和财务等公司核心业务。

上述高管以及职工质疑张才奎的真实目的是借此鲸吞他们的股份。

但陈学师对记者表示，“大家的出资权益，从这几年的分红当中都得到了体现，不存在谁侵吞谁的。”

资料显示，山水水泥此前为国有企业，在2001年进行股份制改革并推出员工持股计划，山水水泥的原第一大股东-山水投资便是职工持股平台公司。根据香港公司注册规定，山水投资的登记股东为张才奎、于玉川、董承田等9人。而张才奎则以信托受托人身份出现，代为管理其他3940人的出资权益。

山水水泥的这起“家务事”，真的缘起于变现方案？

一位长期在山水水泥工作的人士解释称：“张才奎卸任后，由其子张斌担任公司总经理一职，其引进先进的国际规则，启动了集中采购、规范流程、完善内部审批和监管的机制，而在2010年-2013年期间，山水集团接到了职工的大量举报，出于慎重，公司对高管进行离任审计，2013年初，董承田等5位高管以对新的管理机制和方式不适应以及身体原因为由突然集体离职。为了尽快套现，离职高管提出可以由‘山水投资’每年从2020欧洲杯夺冠热门 取得的分红来回购他们的股票，但张才奎认为如若变现，信托项下的3000多名股东都应该一视同仁，一并考虑。基于此，推出了前述方案，这也导致离职高管短期全部变现的希望落空，从而引发了后面的一连串事件。”

山水水泥曾于4月10日发布自愿公告显示， 7位前高管中的王永平因为涉嫌违法违纪，被一审判处有期徒刑六年，董承田因挪用资金罪则被正式立案调查。

这起“家务事”何时才能平息？从其官方网站上 “依法治企，长治久安”的标语上或许可以看出山水水泥的态度。

控制权博弈中

“家务事”还没处理好，新的危机又来了。

4月17日，山水水泥突然发布短暂停牌公告，就在前一天，同在联交所上市的天瑞水泥公告称董事长李留法所持70%股份的天瑞集团已通过其全资附属公司收购了山水水泥部分股权，加上此前持股，以及从高瓴资本手中获得的10.03%的股份，其持股比例达到28.16%，共951,462,000股。在此之前，山水水泥的第一大股东为山水投资，但其持股比例仅有25.09%。因为公众持股量低于联交所规定的25%底线，山水水泥不得不停牌。

目前，亚洲水泥（00743.HK） 持有山水水泥20.90%股权，位居第三大股东；第四大股东为中国建材（03323.HK），持股比例为16.67%。

为了增持，天瑞水泥可谓下了血注，“按照平均4港币/股来计算，天瑞水泥也需要耗资约30亿元，这显然是一笔不小的资金，这些资金都是哪儿来的？”上述长期在山水水泥工作的人士表示不解。

而收购近年来一直是天瑞水泥的“主题”之一。

天瑞水泥2014年报中表示：政府为鼓励水泥行业的整合，会指定企业提供诸如税务优惠以及特别项目或融资批准等支持。在水泥需求放缓及竞争加剧的情况下，公司将继续透过内部增长及有选择性的收购，巩固在河南及辽宁的领先市场地位。

年报显示，2014年，天瑞水泥在整合辽宁市场的水泥生产商方面，收购了四家企业，包括1条年产能约100万吨的熟料生产线及3条年产能约220万吨的水泥生产线，代价为4.42亿元，这些被收购企业报告期内带来了1.43亿元的收益。由此可见，在行业运营管理、生产设备、生产工艺及产品同质化程度较高的情况下，企业间兼并重组后的整合难度远低于其他行业且收益提升快速明显。

而天瑞水泥主要流动资金来源一直是经营所得现金、银行及其他借款。并且，其决定进一步拓展融资渠道。于是，其在今年初计划分期发行总额为50亿元的公司债券，全部用于在河南、辽宁相关区域收购、拆除、转产、节能环保改造等一揽子化解水泥过剩产能项目。天瑞水泥行政总裁李和平今年在接受媒体专访时就曾表示，未来只有大企业才能在艰难的环境下生存，公司将通过并购对手来扩大规模。

那么，在并购重组几乎成为国内水泥行业唯一扩张手段的今天，原大股东山水投资进一步集中股份本可以合理规避、防范潜在的要约收购风险。什么原因让他们在不经意间就失去了大股东的宝座呢？这个问题，也值得当下的山水水泥深思。