水泥行业：旺季表现超预期 明年盈利向好延续

旺季水泥价格表现超预期，好于正常季节效应。近期随着旺季华东、中南水泥价格上涨超预期，市场对板块关注度逐步提升。目前浙江、安徽、湖南、广东、广西价格分别超去年高点60/50/60/35/40元/吨。且从09-12年涨价时间来看，除10年限电效应，旺季快速涨价仅维持至10月下旬至11月初。而现在已到11月底，价格依然维持快速上涨步伐，26日杭州水泥价格再涨30元/吨，上周安徽合肥、巢湖高标水泥价格上调20元/吨，旺季涨价好于季节效应。且库存处于低位，江浙沪皖等库存仅为40-60%，龙头企业综合库存处于41%低位，沿江库存仅为30%。

在13年需求正常的情况下，盈利超预期，原因为供给收缩，边际供需改善推动价格上涨。四季度协同出色、限产执行较好，华东市场节能减排，安徽巢湖一带限产计划（11月16日起至年底限额用电30%）、浙江宁波、嘉兴和建德减排停产计划（宁波窑磨停15天，嘉兴11-12月期间停产10天，建德每条窑各停7天）执行力度到位，未来一段时间区域水泥和熟料供应量仍将受限。

华北环保治理重点，价格底部确立。华北地区受益环保治理（自11月20日起各企业淡季停产60%，旺季停产20%），停产力度加强，推动河北石家庄地区上周P.O42.5价格上涨10元/吨至310元/吨，价格较去年同期上涨20元/吨。申银万国认为由于华北已转入淡季，需求较弱，因此价格仍保持平稳为主。但14年若环保政策持续有力执行，旺季停产20%，将有利于区域供给控制，水泥盈利底部确认逻辑成立，明年二季度将出现价格拐点,区域盈利有望回转。

华东四季度价格超预期上涨，为14年奠下良好基调，龙头盈利有望超预期，上调盈利预测。华东库存低位协同顺畅，价格持续上调，申银万国预计以低库存为基础、区域限产供给收缩，推动区域水泥价格超预期上行延续。

考虑到华东、湖南等区域吨盈利超预期，申银万国上调区域龙头盈利预测。其中上调海螺价格5-7元对应13-15年每股收益 1.73/2.3/2.6元（原为1.65/2/2.3），预计公司14年吨毛利88元，历史来看仅次于11年的历史高点123元，但考虑到产量提升，净利润总额超越11年高点。上调华新价格2-3元对应13-15年每股收益0.96/1.3/1.5（原为0.92/1.24/1.48）。