中信证券：2014年盈利水平有望创历史新高

2013年年报EPS1.77元，基本符合预期。公司2013年实现营业收入552.6亿元，同比增长20.8%，其中Q4单季收入同比增长35%；实现归属于母公司所有者净利润93.8亿元，同比增长48.7%，其中Q4单季同比大幅增长68%；EPS为1.77元，基本符合预期（1.79元）。公司2013年扣非后净利润同比大幅增长58%，明显高于扣非前利润增速，主要由于公司2013年大幅计提减值准备，此外政府补助亦明显下降。公司2013销售毛利率为33.01%，同比显著提升5.25pct；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为4.86%/4.34%/1.75%，同比分别下降0.12/0.41/0.44pct。同时公司公告拟向全体股东每10股发放现金红利3.15元。

“销量大增+成本下行”助推业绩大幅增长。公司2013年共实现水泥熟料综合销量2.28亿吨，同比大幅增长21.95%，增速明显高于全行业需求增速9.6%，主要是公司凭借强大的成本优势实现高于行业平均水平的产能运转率，市场份额持续扩张；公司2013年销售均价238元/吨，与2012年相比略有下降；但由于吨成本明显下降（主要是受益于煤炭价格下行），公司2013年吨毛利达到79元，同比提升12元/吨；吨净利为43元，同比提升8元/吨。

华东华南价格有望高位企稳，全年边际供需将继续改善。华东华南地区经历淡季2-3轮降价，目前价格基数仍处于高位（同比去年高出80-100元/吨）。3月下旬以来，随天气好转，下游需求明显回升，企业库容比亦有所回落，后续华东华南地区水泥价格有望于目前高位企稳；未来较长一段时间内水泥行业新增供给压力将持续减轻，预计2014年新投放产能为1.1亿吨，或3.5%，而且华东地区几无新增产能；同时考虑到节能减排、雾霾治理、矿山治理及落后产能淘汰等环保政策趋严后对供给端之收缩效应将逐渐显现，尽管全年需求增速将有所回落，但行业边际供需有望进一步改善。

公司成本优势显著，并购及海外扩张打开增长空间。海螺水泥吨水泥生产成本低于行业平均水平20-30元/吨。强大的成本优势赋予公司更为灵活的销售策略，行业景气上行时公司可大幅提价赢得高毛利率，行业景气大幅下行时公司具有更为强大的抗风险能力；未来公司将显著受益于行业集中度的提升，后续公司可能的并购重组将成为其增长之新亮点。此外，公司国际化战略稳步推进，印尼项目已完成土建施工，印尼孔雀港粉磨站项目正式签约，此外越南、缅甸等国家亦是公司未来积极开拓之方向。

风险提示：房地产投资增速大幅下滑，下游资金紧张导致需求不达预期等。

盈利预测及估值：基于对区域水泥景气走势的判断，我们预测公司2014/2015/2016年EPS分别为2.32元/2.62元/2.93元（原预测2014/15年EPS为2.24/2.59元），给予公司2014年8倍PE，对应目标价18.5元，维持“买入”评级。